三季度继续防御

三季度继续防御

本周的中观跟踪仍然是“忧大于喜”。一方面，“喜”的是6月中旬的发电量增速为7.5%，出现了明显反弹，虽然中间仍有端午节造成的工作日扰动；另一方面，“忧”的仍然是地产产业链的全线“溃败”，从年初到本周，重点城市商品房累计成交面积同比下滑18.5%，相比上周的同比下滑18%，降幅进一步扩大；中游来看，水泥、螺纹钢价格的跌幅也在进一步扩大，显示投资仍在恶化；上游来看，铁矿石和煤价也仍在惯性下跌通道中。　　但是就近期市场表现来看，投资者似乎更关心“结果”，而不在乎这个“过程”。政策已明确转向放松，因此尽管中观数据还在下滑，但最终的经济企稳回升只是时间问题了。只要宏观经济能保持平稳，就和去年一样是成长股的“结构性行情 ”，因此最近创业板出现了明显的反弹。市场逻辑在于只要经济下行就是“大小通杀”，只要经济走平就是“大盘搭台，成长唱戏”，而大盘蓝筹的机会只有能到经济强复苏的时候，而这个短期是看不到的。目前创业板相对沪深300的相对PB也已经达到了今年年初的历史最高点。

但今年并不是去年的翻版，宏观环境和政策环境与去年有很大的不同。从宏观环境来看，去年制造业投资的下滑和地产投资的上行相互抵消是“存量经济”得以维持的根本原因，而今年面临制造业投资和地产投资同时下行，“存量经济”面临向下打破的局面；从政策环境来看，虽然政策面比去年宽松了不少，但政策的累积效应是需要时间等待的。　　此外，创业板上涨的板块结构和市场逻辑也在发生着明显的变化。虽然创业板指数和去年一样再次出现了明显反弹，但从板块结构来看，去年创业板持续上涨的动力来自于传媒、医疗、电子等创业板权重板块的强势，因此当时市场流行一种逻辑是“创业板业绩最好、市值最大的优质公司带动了创业板整体上涨”。但今年年初和最近一个月创业板的两波反弹，领涨的却是一些小市值的细分板块，因此现在的流行逻辑是“小而美最好，小市值的公司容易受到资金追捧，且未来成长空间大”。而所谓的业绩好的创业板权重板块和“白马股”都不幸沦为了小市值、概念主题板块的“提款机”。而且现在的热点轮动得非常快，上周领涨的公司很可能下周就领跌，因此虽然创业板指数在反弹，但大家赚钱却并不容易。在我们看来，这并不能说是一种“结构性行情”，而更像是一场“躁动行情”。　　值得注意的是，不能放松对“黑天鹅”的警惕，现在仍是在“推土机前捡钱”。今年最可能出现的“黑天鹅”就是房地产产业链的持续下行，可能会引爆持续严重化的“三角债”问题。目前来看，由于房地产的销售和投资下行的趋势还在进一步加大，因此这个风险的警报并未解除。但最近随着政策的持续放松、部分宏观数据的转好，以及美国股市的持续创新高，投资者明显已经放松了对风险的警惕，憧憬着“吃饭行情”的持续。当前的情况“似曾相识”，2010年10月份突如其来的股市上涨，当时受美国 QE2预期升温的鼓动，海外的股市和大宗商品都在上涨，最终国内股市也在有色、煤炭的带领下出现大幅反弹。在股市上涨趋势的蛊惑下，市场普遍预期海外流动性的不断放松能带来国内股市的持续上涨，而丝毫没有对当时以同样速度上行的通胀水平产生警惕，由此引发了“推土机前捡钱”的局面。而到了11月，当CPI首次突破5%以后，触发了央行货币政策的持续紧缩，A股市场也从此一蹶不振，“推土机”最终无情地“碾”过了“埋头捡钱”的人。　　因此，在地产销售出现转好迹象之前，应继续对市场保持谨慎。在制造业投资和地产投资同时下行的环境下，政策放松的效果值得怀疑，而“三角债”这个“黑天鹅”也将随时出现。至少要在制造业投资和地产投资中有一项开始改善时，才有望真正保持住“存量经济”不破。这个希望主要寄托在房地产投资上，而由于地产投资的先行指标是销售，因此至少要看到地产销售出现回升之后，才能有乐观的理由。目前对地产销售企稳回升的时间判断是在三、四季度之交的时点，因此对股市的操作策略建议是“三季度继续防御，四季度等待转机”。在行业配置上，三季度防御阶段首选稳定增长的必须消费品，即食品加工、白酒、服装家纺等，四季度若市场形成基本面企稳预期，则“大盘搭台，成长唱戏”，届时建议配置顺应产业结构变迁的消费型服务业，如传媒、医疗服务、旅游等。

乌海工业设计

四川产品设计

阿勒泰工业设计

澳门工业设计